首頁觀察│今年債市的年關有多難過？

□記者 李冬明

去年四季度的一波債市違約潮，讓不少理財產品踩雷，個人投資者突然發現，凈值化之后的銀行理財產品竟然也能虧錢，機構投資者也感嘆，打破剛兌動真格的，國企大而不倒的信仰倒了。

根據Wind數據統計，2020年非政府部門宏觀杠桿率上升幅度明顯高于歷史均值。截至2020年3季度，非政府部門宏觀杠桿率為226%，較2019年12月206%上升20個百分點，而2013~2019年總共上升40個百分點。

2020年新增首次違約主體29家，共有145只債券發生違約，違約金額約1647億元，金額規模略高于2019年，整體上看，違約規模呈上升態勢。地產企業、部分經濟實力不強的地方政府城投債問題比較集中。

中國民間有句老話，叫做年關難過，年關前的債市依然有不小的壓力。有研究機構測算，2021年一季度非政府部門債務的還本付息總額占GDP的比例仍然高于歷史同期水平。

從信用債市場來看，2021年3~4月將面臨較為集中的到期壓力。從金融機構角度來看，不良貸款壓力已經有所顯現，農商行不良貸款壓力相對較大。截至2020年3季度，農商行貸款余額占全部商業銀行貸款的12.5%，農商行不良貸款余額占全部商業銀行不良貸款的26.5%。但農商行不良貸款內部也有較為明顯的分化。19家公開發債農商行的不良貸款率為1.54%，如果將這19家農商行排除，其余農商行在2020年2季度末的不良貸款率達到4.65%。此外，信托機構也面臨著壓縮非標資產業務的壓力。

目前信用債一級發行已經明顯遇冷，去年11月開始呈現凈融出狀態，12月凈融資規模達到歷史次低水平。相比股市的熱度，債市情緒低迷而脆弱。

1 月12 日晚，央行公布2020年12月金融數據，社會融資規模增量為1.72 萬億元，比上月少增4143 億元，比上年同期少增4821億元，回落幅度超市場預期。

種種跡象表明，即使是面臨債市低迷，中國貨幣政策的常態化已經開始。考慮到去年下半年開始經濟逐步復蘇，更大規模的信貸釋放似乎已經沒有必要。另一方面，近期央行表態貨幣政策“不急轉彎”，并延長普惠小微企業貸款延期還本付息政策和普惠小微企業信用貸款支持政策，表明貨幣收縮將以溫和的方式進行，同時保持對實體經濟的精準滴灌。

有研究機構指出，根據經濟規律看，在復蘇后期，經濟增長動能逐漸轉換，消費、制造業和出口接替房地產和基建投資成為經濟增長的拉動力，與后者高度依賴于信貸擴張相比，前者對外部融資的依賴度較低，更依賴于自身盈利現金流的增長來實現生產和產能擴張。從這個角度看，我們從回落的金融數據里，可以看到中國經濟結構調整的良好預期。